北京首航艾启威节能技术股份有限公司(下称首航节能)将于2月3日，招股书显示，公司主营业务为空冷系统的研发、设计、生产和销售，主导产品是电站空冷系统成套设备，主要应用于火电站的乏汽冷凝。是一家符合国家产业发展方向的高科技企业，本次首航节能此次拟发行3335万股，发行后总股本1.33亿股，拟于深交所上市。然而记者在仔细翻阅招股说明书后却发现，首航节能尚存问题。

澄而不清的同业竞争

招股书显示，首航节能的主要产品为电站空冷系统与电站空冷系统配件，两者合计占主营业务收入比重近100%，其中电站空冷系统的核心部分是空冷管束、蒸汽分配管与管束联箱自制；而电站空冷系统配件亦主要为管束。

然而值得注意的是，作为首航节能的第一大股东――首航波纹管，其主要从事金属波纹管膨胀节、套筒补偿器、压力管道及金属软管等，与首航节能的产品重合度较大。

“火力发电厂的冷却系统关键在于设计方案，然后就是像搭积木一样拼装起来，其中涉及的大部分零件实施的企业都是可以根据设计要求进行外采的，”一位该行业的专家告诉记者，“尽管公司提供的两家企业的产业照片看似差异巨大，但其实在同样的生产线上根据不同要求可以生产不同的产品，(首航节能)大部分产品如果首航波纹管想要生产同样能达到技术要求。”

一个两家公司产品相近的有力证据是：首航节能在2010年将生产基地搬迁至天津，将其榆垡车间及不便拆除的设备出售给首航波纹管。“如果真像首航节能招股书中所诉两家企业产品差异巨大，很难想像首航波纹管会去买这些设备，”该专家认为。

而实质上，作为公司唯一客户群体的电厂的确也是首航波纹管的重要客户对象。2010年6月，首航波纹管就曾经与同是首航节能客户的山东鲁电国际贸易有限公司签订了销售合同，合同内容为一套膨胀节。

“这个合同恰好说明首航波纹管有能力为电厂提供类似产品，”北京某资深财务人士向记者表示，“公司强调的销售方式、销售渠道及主要客户的不同，其实是主观上的刻意避免，但是客观条件是具备的，不可否认同业竞争的风险依然存在。”

“此外，风险还可能来自采销环节，尽管目前两家公司的采购与销售各自独立，但由于主要原材料与客户有部分重合，目前上市的类似生产型企业以‘增强议价能力’、‘提供成套产品’等为由施行关联交易的不在少数，首航节能上市后是否也会如法炮制不得而知，”该财务人士进一步补充道。

蹊跷的产销量与订单数

招股书显示，首航节能目前有两条直冷系统生产线，产能为3000MW，2008年至2011年9月，这三年一期间，首航节能的产量分别为1,327MW、2,656MW、2,875MW、2,881MW，产能利用率分别为44.23%、88.53%、95.83%、96.03%。对此，公司表示产能已经为满负荷生产。

而2008年至2011年9月，同期公司的订单数量达到4,570MW、3,586MW、5,340MW、7,830MW，公司表示，由于产能不够，以致根据目前交货进度目前部分订单的交货时间将延续至2013年。

然而，记者与财务专家在仔细分析这些数据后，却发现很有问题。

首先就是销量与订单数的匹配问题。招股书显示，首航节能2008年至2011年9月同期的销量为728MW、1,451MW、2,637MW、1,947MW，公司表示由于产品从生产到收入确认存在1-2年的时间差，相同年份的产量和销量并不完全匹配。就此看来，2009年至2011年9月间的销量与2008年至2010年的产量数较为接近是合理的(由于2011年只披露前9个月的销量，因此较2010年全年产量略小亦合理)，然而不合理的是，2008年至2010年，首航节能的年均订单数为4500MW，根据公司披露的工程进度，完成一个项目周期约为19个月即1年半，然而，蹊跷的是09年至2011年9月的销量，没有一个与08年4,570MW的订单数量可以匹配，均远远低于4,000MW。

产能扩张为何等到现在是另一个让人费解的问题。　　

“公司在08年的时候订单数量已经达到了4,570MW，而公司08年的产量才1,327MW，既然预计到需求巨大，公司为何08年没有加大生产力度；即便这些合同均是08年末才签订，那么为何公司在2009年、2010年面对合同数剧增的情况不加班加点呢？为什么不在那两年就安排新产能却要等到2012年上市后？”前述财务专家对此表示质疑。

实质上，首航节能所提供的另一个数据证明了产量提升的可能。招股书称，2011年，公司通过增加设备有效工作时间等方式提高产品产量，全年产量达到了4,100MW。而这一数据与2008年至2010年，首航节能年均订单数4500MW数值较为接近。也就是说即便订单数量真如首航节能所说在2008年之后出现较大幅度增长，公司2011年之前的订单通过产能再挖掘的方式是可以完成。

与订单数量相矛盾的还有行业的情况，2008年至2010年，受到金融危机的影响，我国电力装机总量增速由2007年的18%急速下滑到10%左右，然而，就在电力行业整体放缓的时候，首航节能作为一家在2008年产量不到1,500MW、产能利用率不足50%、销量刚过700MW的企业，却一下子拿到了4,570MW的订单，并连续三年订单数量巨大，着实让不少人感到“羡慕”。

“公司招股书在2011年1～9月产能上的表述原本就存在问题，一年产能如果是3,000MW，那么1～9月产能应该是2,250MW，如果说这个数据仅仅是公司及券商的一时疏忽，那么为何其产量又恰好是2,881MW，不是超过也不是大幅低于，恰恰是略低于全年3000MW的设计产能？”该财务专家对此表示质疑，“不排除公司粉饰这些数据的可能。”

保荐人中立地位存疑

此外，值得注意的是，首航节能保荐人为中信证券，而记者翻阅招股说明书发现，中信证券旗下的金石投资在2010年12月最后一次股权转让时突击入股，持有公司2.52%的股份。

“又是利益分享者，又是督导者，这样的情况下是否还能保持中立地位就存在疑问，”一位投行人士表示，“‘保荐+直投’的模式从一开始就非议不断，一旦保荐机构在其中有了更大的利益，就更有动力帮助企业粉饰各种问题。”

值得注意的是，近期被否的企业中不乏其身影，如2011年12月23日上会的陕西同力重工股份有限公司和2012年1月16日上会的陕西企业环球印务，尽管它们被否原因众多，但不少业内人士认为，“保荐+直投”亦是其被否的根源之一。